Home
>
七台河富润erp
>
七台河罗斯erp
七台河罗斯erp

time:2020-09-02 12:03:01

author:重庆佰鼎科技有限公司

【Font size: big medium smail

本文由重庆佰鼎科技有限公司提供,重点介绍了罗斯erp相关内容。重庆佰鼎科技有限公司专业提供富润erp,erp沙盘软件,erp运营等多项产品服务。一直秉承诚信至上,产品优先,服务优先,客户优先原则,为您提供最优质的产品服务!

罗斯erp前言2019 年是宏观经济跌宕起伏的一 年,激烈的贸易战、全球性的增速下行给世界经济增加了诸多变数。 Adobe/Autodesk 在宏观的冲击下,保持着 20%+的收入增速,而 SAP/Oracle 增速较低。之前我们认为,To B 公司相比于 To C 公司拥有更强的用户粘性, 但是从这四家公司看来,似乎 To B 公司更容易受到经济波动的影响,究其 原因,企业主砍 IT 预算时大刀阔斧,而个人用户形成的用户习惯难以一朝 改变。另一个影响估值的是竞争因素:Adobe/Autodesk 在其所在的专业领域 有着无可比拟的领导力,而 SAP/Oracle 则在一个增速下行的市场里进行着 激烈的竞争,导致其估值水平有着较大差距。

原生 SaaS 公司:估值分化,注意产品力、渗透率及天花板。今年原生 SaaS 公司出现了估值分化,Workday 一路下行,Salesforce 勉力维持,Veeva 及 ServiceNow 则上了一个台阶。究其原因,是这几家产品力和赛道的不同。我 们认为一个拳头型的十分优秀的 SaaS 产品是公司所必须的,公司依靠这个 产品打开市场,而其所在的赛道的容量、渗透率的高低、竞争的激烈程度决 定了公司的估值上限。公司在完成敲门的动作之后,产生了大量的销售费用, 这些费用需要 Upsell 来解决,同时 Upsell 的能力将决定公司未来的费用率以 及收入增速,进而传导到EPS。高估值的 Veeva、ServiceNow 都有着极强的 Upsell 的能力,单客户的价值提升很多,而这些又是通过丰富又互相关联的 产品矩阵所带来的。

第一章 转云公司:估值到顶,B 端不亮 C 端亮在我们挑选的这八家公司中,Adobe/Autodesk/SAP/Oracle 历史悠久,早在互联网大规模普 及前就已经取得了非凡的成绩。近年来,这四家公司大力转型云业务,因此我们将他们归为 转云公司。

我们认为,通过对其转云过程的观察,转云前后的对比,能够更充分地说明 SaaS 的作用。

1.1. Adobe: 强议价能力 Adobe 在 1982 年由 John Warnock 和 Charles Geschke 一起创立。1980 年代中期,Adobe 为 Apple Macintosh 设计了 Illustrator,一个矢量做图的软件,并由此进入了 To C 软件领域。 1986 年,Adobe 在 Nasdaq 上市。1989 年,Adobe 推出了享誉世界的 Photoshop 软件。 1993 年,Adobe 推出了 PDF 格式并成为 ISO 标准。之后,Adobe 凭借接连不断的并购, 体量逐渐扩大。2005 年,Adobe 并购了其主要的竞争对手 Macromedia,产品线迅速扩大。 本年度(FY19),公司的收入达到了 111.71 亿美元,同比增长 23.7%,毛利率为 87.5%, R&D 占比为 13.9%,SG&A 占比为 33.7%,运营利润率为 39.9%,净利润达到 29.51 亿美 元,同比增长 13.9%。 估值水平看,Adobe 的 PS 从年初的约 12x 上升到最近的 14x,波动范围在 12x-15x,PE 从 年初的约 40x 上升到最近的 55x,波动范围在 40x-57x。整体而言,公司的估值中枢相比于 去年略微出现了下滑。我们认为这与公司转云完成以及整个市场的风格转向有关。

对于 Adobe 估值,一个关键的指标是 ARR 的情况。公司的 ARR 一如既往的优秀,Creative Cloud ARR 增速仍 然保持在 20%以上,Document Cloud ARR 由于有并购效应增速接近 40%。同时,Recurring Revenue 的占比也在稳步提升。根据国外投行的预测,其从17年的85%上升到了最近的92%。

目前,Adobe 有三条产品线:

1. Digital Media:主要客户为创意人员、设计人员、数字媒体人员等,主要产品有: a) Adobe Creative Cloud:包括 Photoshop and Lightroom / Illustrator / Adobe XD / InDesign / Adobe Premiere Pro / Adobe Dimension / After Effects / Typekit / Behance / Adobe Spark; b) Acrobat and Adobe Document Cloud;

2. Digital Experience:主要客户为市场推广人员、广告商等,主要产品有 Adobe Experience Cloud Products and Services:包括 Marketing Cloud / Analytics Cloud / Advertising Cloud;

3. Publishing:主要客户为印刷公司,提供针对 B 端的传统产品及服务。 今年 Digital Experience 的增速出现了下滑,主要原因是因为去年公司收购了 Marketo。但是 公司的拳头业务 Digital Media 增速保持稳定,并且公司最近在尝试推出新的定价策略,通过 将 Photography 产品的云端存储从 20GB 推高到 1TB,将价格从 10USD/月调高到 20USD/月。我们认为,Adobe 公司作为一家拥有强大产品线的 To C 软件企业,其拥有着较强的议 价能力(提价就是最好的证明),同时,庞大的全球性的 C 端市场也使得公司能够较好地应 对区域性的经济风险。此外,随着公司的提价,公司的 Margins 也存在进一步提升的可能。 综合以上因素,公司相比于 Autodesk、SAP、Oracle 有估值溢价是正常的。

1.2. SAP: 估值提升暗含隐忧1972 年 6 月,5 名 IBM AI department 的工程师在被告知所负责的项目被废弃后,离职创立 了 Systemanalyse und Programmentwicklung 公司。公司的第一个客户是 Imperial Chemical Industries 的德国分部,公司为这个客户设计了一套当时候还很新潮的实时的(Real-time) 电子存储系统。

1973 年,公司发布了第一套商业软件 SAP R/1。

1976 年,SAP GmbH 成立。 三年之后,公司推出 SAP R/2。

1988 年,SAP GmbH 变为 SAP AG,同年年底 SAP 在上市。

1992 年,公司推出 SAP R/3,并在后面几年完成了大型机架构向 C/S 架构的转变。

1995 年, 公司被纳入 DAX 指数。

2004 年,公司推出 SAP ECC 5.0。

2006 年,公司推出 SAP ECC 6.0。

2014 年,SAP AG 变为 SAP SE。云时代到来之前,SAP 就已经成了 ERP 市场的领军者。 估值水平来看,SAP 本年的 PS 从年初的 3.5x 提升到了最近的 5x,提升幅度较大,范围在 3.5x-5.5x,本年的 PE 从年初的 24x提升到了最近的 43x,提升幅度同样较大,范围在 24x-48x 之间。可以说,SAP 今年的估值水平得到了提升,其主要原因是收入增速的恢复,以及公司转云的进展吸引了投资者。罗斯erp罗斯erp

SAP 并没有公布 ARR 的数据,而是用 Predictable Revenue 做了近似。根据 SAP 最新的公 告,2018 年,公司的 Predictable Revenue 达到了 65%的水平,2019Q3 公司的 Predictable Revenue 达到 69%。公司预计,到了 2023 年公司的 Predictable Revenue 可以达到 80%的 水平。我们认为,理论上收 B 端软件的稳定性是远高于 C 端的,因此,SAP 较低的Predictable Revenue 说明公司的产品的竞争压力较大,公司在 ERP 领域面临着 Oracle、Workday 的冲击,在 HCM 领域面临着 Workday、Paycom 等的竞争,在 CRM 领域面临着 Salesforce 的 压制,因此,公司的估值水平低于 Adobe、Autodesk 是可以理解的。

SAP 在经历了较大的结构性重组之后对于 Margins 的把握较为良好。公司认为其收购过来的 一些产品(例如 Ariba、Concor 等)已经度过了产品的整合时期,对 G&A(管理费用)的需 求将下降。同时,公司认为经过了之前的对于数据中心的大规模的投入,其规模效应也将逐 步显现,并且伴随着公司私有云部署的推进,公司的 Cloud Margin 也将出现提升。公司的 总的目标是将 Operating Margin 从 2018 年的 29%提升到 2023 年的 34%。

根据 SAP 3Q20 的季报,SAP On-Premise 的业务出现-4% (不变汇率)增速,而公司的云业务的收入增速为 33%(不变汇率),使得 YTD 公司整体的 产品增速(OP 和云)维持在了 10%(不变汇率)的水平。

但是,如果除去并购因素,公司的云的内生增速在约 25%左右,其实并不高,更糟糕的是,该增速如若再低,则很难拉动公 司的整体的收入增长。 根据我们的草根调研,贸易战的确对于 SAP 的产品产生了一些影响。

但是,SAP 自身 ERP 软件产品是否渗透率饱和是我们更需要考虑的一个因素;同时,SAP 全力转云的过程中是否 策略变形导致了 OP 订单的快速流失也是一个值得关注的点;不仅如此,从 SAP 在大中华 区的合作伙伴的财报看,SAP的表现不尽人意,这一点尤其值得注意。全球来看,3Q20 SAP 在经济高速增长的 APJ(亚太和澳洲) 只有 5%(不变汇率)的产品增速(OP 和云),而 在 Americas(美洲)却能有 12%(不变汇率)的增速,这或许说明 SAP 在新兴市场需要调 整策略了。

1.3. ORACLE: 未来混沌需要找寻出路 Oracle 的前身 Software Development Laboratories 在 1977 年由 Larry Ellison、Bob Miner 和 Ed Oates 共同创立。

1979 年,公司改名为 Relational Software,并发布了第一个基于 SQL 的数据库 Oracle V2。1982 年,公司改名为 Oracle System Corporation。

1986 年,公司上市。

1995 年,公司改名为 Oracle Corporation。 估值水平来看,公司的 P/S 估值从年初的 4.2x 提升到最近的 4.6x,波动范围在 4.2x-5.0x, 考虑到美股的强势,相当于没有提升;公司的 P/E 估值从年初的约 15x 提升到最近的 17x, 波动范围在 15x-20x,同样相当于没有提升。

FY2012 的年报中,Oracle 大量提到了云相关的业务,特别是 Oracle Fusion Applications— —构筑在 Oracle Fusion Middleware 上的 ERP 产品,包括了 JD Edwards,E-Business Suite, PeopleSoft, Siebel Systems, 以及 Pervasive BI 的云 ERP 产品。让人意外的是,尽管 Oracle 十分重视云,Oracle却停止披露On Demand的数据,并将云相关的收入放入了New software licenses revenues 里面,这导致 Oracle 报表的可读性大幅度降低。

而在 FY2014-FY2015,Oracle 开始披露 Cloud IaaS 和 Cloud SaaS 的收入。但到了 FY2016 之后,Oracle 又更换 了披露口径,开始披露 Cloud services and license support / Cloud license and on premise license 的数据。连续不断的数据口径更改导致对于 Oracle 的云产品的估计十分困难。 Oracle 公司的产品可以分成两大类: Application Software 以及 Infrastructure Software。 FY2019,Application Software 录得收入 115 亿美元,同比增长 4%,Infrastructure Software 录得收入 211 亿美元,没有增长。公司最近的财务季度为 2020Q2,单季度公司的 Application Software 实现 4%的收入增速,Infrastructure Software 的收入增速为 0%。公司的 Hardware 产品线和 Services 产品线均录得负增长。

公司的 Application Software 之所以出现高增长,主要是由于云产品销售情况良好。公司表 示,Fusion ERP 收入同比增长 37%,NetSuite 收入同比增长 29%,Fusion HCM 收入同比 增长 23%,其他云相关 Apps 收入同比增长 10%-15%。尽管云产品看上去增速较高,但是 正如我们在《Oracle:江山代有才人出》深度报告中指出的,结合 Deferred Revenue 等指 标看,我们怀疑 Oracle(以及 SAP)存在 OP 产品和云产品左手倒右手的情况。

尽管 2Q20 Infrastructure Software 在 Bring Your Own License 等措施的刺激下, Autonomous Database 实现了 100%的 yoy 增速,获取了上千的用户,并且 Oracle Cloud Infrastructure Gen2 即将上线,但是整体的收入增速不尽人意,同时,Amazon 内部实现了 对 Oracle 的全面替换,面临着公有云厂商、New Stack 厂商(如 MongoDB) 的 冲击,Infrastructure Software 较为乏力。

从财务指标来看,公司常年的财务指标都较为稳定,但今年出现了下降。公司表示主要原因 是其对 Oracle Cloud Infrastructure 的大规模建设所导致。我们认为,随着市场竞争的加剧, 如若公司再找不到突破点,Margins 面临着下滑的严重压力。

第二章 原生 SaaS 公司:估值分化,产品力、渗透率及天花板的这八家公司中,Salesforce/Workday/Veeva/ServiceNow是原生的SaaS公司。 我们认为,通过观察他们的发展路径,能够更好地说明 SaaS 对于 IT 产业的作用,也对我国 SaaS 公司的发展有所启示。

去年是 SaaS 公司的大年,这几家公司在二级市场均有良好的 表现,他们今年的表现则出现了较大的分化。

2.1. Salesforce:依靠外延并购成长 估值来看,Salesforce 的 P/S 从年初的 7x 上升到当前的 8x,波动范围在 7-9.4x。值得注意 的是,公司的 P/S 在 2019 年中出现了一波跳水,这是由于并购 Tableau 导致的。

Salesforce 今年做的一件大事是在今年 6 月收购了 Tableau 100%的股份。交易形式为 100% 股票,每 1.103 股 Salesforce 股票换 1 股 Tableau 股票。按照市值换算,本次交易价值高达 157 亿美元。本次交易是 Salesforce 史上规模最大的交易,其由 Salesforce 的 Co-CEO Marc Benioff 主导。

Benioff 在 Salesforce 的 20 年间,主导收购了超过 60 家公司。Benioff 的收 购的风格为情绪主导,并且愿意支付极高的溢价。根据彭博的数据,本次交易的溢价高达 50%。 值得庆幸的是,本次交易采用 100%的股票支付,因此,其不必进行复杂的融资,也不会给 Salesforce 的现金或者自由现金流造成巨大的压力。

这也是 Salesforce 愿意支付高 昂溢价的原因之一。交易宣布后,盘前 Salesforce 股价下跌 5%,Tableau 股价上涨 34%。 本次收购对于 Salesforce 的收入增速有立竿见影的贡献。3Q20,公司 Sales Cloud 实现收 入 11.7 亿美元,同比增长 15%,Service Cloud 实现收入 11.4 亿美元,同比增长 24%, Salesforce Platform & Other 实现收入 12.9 亿美元,同比增长 73%,Marketing Cloud & Commerce Cloud 实现收入 6.4 亿美元,同比增长 32%。不难发现,PaaS 平台的收入增长 极高。但是,这些高增速主要是 Tableau 并表所贡献。Salesforce Platform and Other 中,Tableau 贡献了约 308m USD 的收入,如若将其去除,Platform & Others 的增速在 31%左右。尽管增速下降不少,但是其仍然高于 Q2 的 29%以及 Q1 的 22%,这是因为 MuleSoft 高达 77%的 yoy 增速所导致的。MuleSoft 使得不同 SaaS 软件能够集成在一起,在多云时 代是极为强烈的需求。值得注意的是,Mulesoft 也是公司并购而来的。

流失率方面,我们统计了公司从 FY2013-3Q20 的 Attrition Rate(流失率),整体而言波动不 大。需要指出的是,Salesforce 公布的Attrition Rate并不是整个公司范围内的Attrition Rate, 而是去除了若干产品的 Attrition Rate。

我们毫不怀疑 Salesforce 在企业级软件领域的地位,我们只是认为其估值天花板恐已到达。 公司是当下唯一一个拥有完整的云 CRM 平台的公司,覆盖销售、服务、市场、商务、拜访、 平台、集成、分析、行业解决方案、社区、合作等多方面。

截止 1H19,公司在 CRM 领域的 市场份额为 17.3%,远远超过其他竞争对手(Oracle 5.5%, SAP 5.3%, 微软 3.5%, Adobe3.5%),并处在显著的上升趋势中。但是,公司体量已经很大,其市场地位并不能 100% 保证 20%+的内生增速,这将对公司的估值形成一定的压制,也就是说,投资公司赚的不是 估值提升的钱,而是 EPS 的钱,但公司平台型软件的定位决定着其高 SG&A,能否传导到 EPS 仍需观察。

2.2 . Workday:长期增速低于预期导致估值下折Workday 是北美领先的云 HCM 以及云 Financial Management 软件供应商,其产品自诞生 之日开始就采用了云的架构,被市场认为是云 HCM/FM 的代表产品,公司也是 SaaS 的核 心持仓之一。 然而,公司今年的估值并不好看,其 P/S 估值从年初的 13x 下跌到当前的 10x,波动范围在10x-16x。从图上我们可以看出 Workday 的估值在年中经历了一波惨烈的跳水,并自此一蹶 不振,究其原因,公司长期预期的下调是罪魁祸首。

Workday 作为一家没有盈利的云公司,成长是保住其估值的底线,市场也对其约 30%的收入 年增速给予了较高的估值溢价作为回报。然而,本年度公司公开表示其对于 HCM 市场的长 期增速进行下调。我们认为,HCM 是一个竞争较为激烈的市场,高端产品有 Oracle(前 Peoplesoft),中低端产品有 Paycom 等较多 SaaS 公司,并且公司的主战场北美地区 HCM 核心 Offering 的渗透率已经较高,这些都对公司的长期成长构成了压制。

尽管公司在讲全球 性扩张的故事,但是我们认为,无论是 SAP、Oracle,北美地区都是收入的主要来源,考虑 到非北美地区对于云的接受度尚在提高的过程中,我们认为在未来 2-3 年内全球扩张只是个 故事。公司最新的报表同样表现不佳,3Q20,公司实现收入 9.38 亿美元,同比仅增加 26.2%, 跌破了 30%的红线,订阅收入达到 7.99 亿美元,同比增加 27.9%。

根据管理层的披露,公司的订阅收入的拆分如下:81%来自于 HCM,19%来自于 Financial Management。根据管理层 FY21 Guidance 反推,FY21 公司 HCM 的收入增速将跌破 20%, 到约 19%左右,而 Financial Management 的增速也将跌破 50%,到约 46%左右。根据市场一致预期,FY22 年公司的两大产品的收入增速还将出现几百个 bps 的下跌。我们的预期更 低一些,我们认为公司的 Financial Management 同样面对着较大的压力。

Financial Management 市场的核心 Offering 的渗透率已经很高(因为这是企业级软件的基础),公司 也面临着 NetSuite / Fusion / SAP 等全领域竞争,尽管公司提供多种附加功能,但是这些附 加功能并不是 Must have 而是 Nice to have,对于公司的议价能力来说提升有限。

市场对于 Workday 的另一个担心是宏观冲击。根据 Morgan Stanley 3Q19 的调研,软件预 算增速从 4.7%下滑了 100bps 至 3.7%,特别是 ERP 以及 HR 软件的预算下滑较大。考虑到 ERP 以及 HR 软件较长的实施周期,以及对企业经营的扰动,当宏观经济表现不佳时,企业 主更有意愿暂停这些购买计划。与 Veeva 相比,Workday 的软件的需求更多的是企业自发 的需求,而Veeva的非Life Science业务线的需求则是来自于Compliance 等第三方的需求, 难以择期,在经济周期下行的大背景下,Veeva 的需求更为坚挺。

Workday 作为一个通用的 SaaS 软件公司,一个饱受诟病的地方就是其 Margin 表现不佳。 最近两个财报季公司的 Gross Margin 上升势头明显,Op Margin 和 Profit Margin 也在上升。 尽管如此,Op Margin 和 Profit Margin 仍然<-10%(主要是大量 Share-Based Compensation 的影响,我们坚决认为 SBC 也应该被考虑而不是采用 Non-GAAP 指标来衡量),公司如若 无法将收入增速回复至 30%+的水平,我们预期公司只能说 EPS 改善的故事,采取控费等措施提升 Margins,其代价就是公司的估值可能进一步下修。

参考文献:计算机行业深度分析:拨云见日,始得真金——美股重点SaaS公司年度点评

关于数途

数途信息科技(INREVO)是⼀家专注于⼯业物联⽹与⼤数据分析研发的⾼科技创新中外合资企业,累计拥有⾃主知识产权数⼗项。数途的技术能⼒和⻜速的发展同时获得了国内⼀线⻛投机构的⻘睐与认可,共同助⼒制造企业的数字化转型。公号INREVO ID: Inrevo-IoT

Reprint please indicate:http://ixzs.cnsoftweb.com/ERP-5137.html